01.
10月份的楼市销售数据出来了，土地市场和商品房市场下行很明显，但相比9月份的跌幅收窄了。
比如10月单月，百强房企实现销售金额8923亿元，同比-30.5%（9月为-36.6%）；一线城市10月新房成交面积同比-2%（9月同比-35%）；10月核心9城二手房成交套数同比-44%（9月为-46%）。具体的数据就不多说了，今天分析一下，接下来该怎么走？怎么干？
紧缩性的政策见底了，比如近期挂牌第三批集中供地的苏州、南京和广州等，明显下调土地竞拍门槛，部分取消“地价-房价”联动；比如，央行明确表态，房贷政策从10月份开始正常了。但从政策底到市场底，还有一段较长的时滞。之所以说较长是因为，政策调整没那么轻松。
这一次不是像过去一样，政策在松紧之间循环，而是要对去年下半年以来一揽子楼市长效机制紧锣密鼓地实施，并形成叠加效应，导致行业和市场全链条下行，甚至是加速下行的局面下，不得不适度纠偏。在疫情反复，中小企业困难，裁员到处听闻的当下，这种纠偏也很难避免。
但怎么纠偏，怎么把好度，这是个哲学问题，也是从前从未碰到过的问题。贷款集中度、三道红线、集中供地、主体责任等，这些长效机制好容易建立起来，效果很显著，还要坚持。所以，市场惯性下行，还的一阵子。不过，今年最后2个月，就是市场筑底的过程了。
02.
土地流拍问题最严重。
这也被认为是楼市全链条下行的罪魁祸首。各地土拍普遍30%左右的高流拍率，原因还不是房企资金链紧张，而是对过去游戏规则的颠覆，这才是根本。过去的土拍，通过前融高杠杆拿地是潜规则。10个亿的地，老板只出1个亿，剩下9个亿，就是从信托、私募融来的。
这种规则下，表面上是股权合作，但基本都是明股实债。拿到地，办了施工许可，开发贷进来了，前融就撤出了。大家对此心知肚明，也默认了这个操作模式。不然，开发商怎么高周转、怎么冲千亿、冲万亿。没有开发商这么加杠杆，并借助杠杆不断地创造规模神话，地怎么卖出去？怎么卖高价，全国出让金怎么从1998年的507亿元增长到2020年的8.4万亿？
表：土地出让金近年来快速增长
这是中国独特的信用生成机制，或金融加速器。源头就是价高者得的“招拍挂”，载体就是开发商以少量自有资金，撬动巨大的杠杆，包括显性开发贷，隐性影子银行（明股实债）。社会资金之所以趋之若鹜、不怕风险，明目张胆豪赌开发商拿地，在于对源头供地方的地方政府有信心。
地方政府是总的操盘手，并借助“招拍挂”实现政府的融资目的，实现各种宏伟的规划。
其实，卖地净收入并不大。2020年8.4万亿的土地出让金总收入，扣除征收补偿、土地平整，能进国库的没多少。但是，土地撬动融资才是地方政府最重视的。哪些地方土地财政依赖度大呢？不是经济体量小的，而是经济体量大的发达省份。2020年政府性基金收入（主要是卖地）依赖度大于30%的是浙江、江苏、山东、福建、重庆、广东、江西、四川、湖南、安徽10省。
表：土地依赖度最大的10个省份，都是经济发达地区
一样道理，土地出让金排名前面的城市，一直是上海、杭州、广州、南京、北京、武汉、佛山、成都等发达的城市。你可以说，这些城市土地财政依赖度大；也可以说，土地撬动的资本和社会资源多，能实现地方很多职能，很多宏伟的规划。比如，依靠政府平台的基建投资。
除了直接拿土地给平台注资外，还有借开发商之手，完成一系列职能。从配建个幼儿园、小学、物业用房，到社区道路、垃圾处理站，甚至是土地一级整备，现在有的城市就靠开发商完成。还有的城市，开发商建好了公共设施，地方不敢接，希望开发商运营，因为接过来就要花钱，政府这个钱也很短缺。但是，靠高杠杆，开发商撬动了数倍于自有资金的大项目，本该地方做的公共配套，通过开发商动辄十几亿、几十亿的项目，就轻松搞定了。
03.
国人对财富的兴趣，放眼世界无出右者。撬动了高杆杆，意味着开发商自有资金的收益率也很高。加杠杆撬动巨额财富的诱惑下，地产的突破力猛得惊人。比如，有些地块或片区的规划有些许瑕疵，一般利用很难走得通，那就闲置了，但通过商品房开发可能就会突破了。
近些年，“招拍挂”只是土地市场一个供地方式，“收并购”撬动的存量土地市场也非常大，这是土地资本化效率的极大提升。“收并购”的地，很多有些瑕疵，但突破以后，迎来的就是楼市的又一次盛宴，巨额溢价摆平了一切利用成本，最典型的就是类住宅和形形色色的公寓。
这一逻辑意味着，过去的土地玩儿法，在财富的刺激下，创造出了一个又一个让人瞠目结舌、不可思议的卖地高峰、楼市高峰。硬币的另一面，就是将地方政府的融资规模做到极致。这些年城市基建、新区扩张、产业落地等，背后都是土地在支撑。现在，三道红线、贷款集中度、自有资金拿地、去通道融资等等，从银行到信托、从正规渠道到影子银行，都在去除杠杆。
本质上，这就是改变土地市场的玩儿法。
但同时，还要“稳地价”，甚至还想卖高价地。这样一来，开发商无法拿地了。市场下行，开发商触及红线，银行拒绝放贷，甚至为保卫债权开始抽贷。于是，从今年下半年开始，一系列债务违约发生了，开发商不得不大力度打折促销，缩减拿地、缩减开工，以应对债务到期。
于是，从土地市场到新开工，到融资和销售，再到竣工，全链条快速下行。
当然，祭出长效机制，没有任何问题，不治本风险就大了。开发商高杠杆拿地，背后是系统性风险突出的映射：
一是，全行业加杠杆，房价地价轮番上涨，地产泡沫无以复加；
二是，地产加杠杆这么猛，能承受的利率很高，哪个行业也干不过地产，产业空心化；
三是，地价高的另一面就是地方政府债务高；
四是，开发商违规挪用预售资金搞“高周转”、盲目转型，导致资金链风险，形成传染效应，引发系统性风险预期。
04.
长效机制的猛药必须得下。但是，要尊重历史、尊重现实，新老划断。过去高杠杆操作形成的高价格、高杠杆待开发、待售项目“堰塞湖”，尽管违规，但不能突然断了资金命脉。就好比体育比赛，前面的几组选手挺顺利，轮到后面几组，突然说要提高难度，这就不合理了。
过去，银行也好、信托也好，私募也好，资金往楼市走，部分地方政府借平台大搞地产融资，这是心知肚明的事情，或无法监管到，或睁眼闭眼。尽管有些问题，但这种玩儿法对高速城市化过程中，地方融资、基建投资、招商引资、产业落地、新区开发等，做了很大的贡献。
没有超高速的卖地和超高速融资，就不会有这些问题，但也不会有高速的城市化，不会有大规模基建，不会有今天的城市面貌。近期，基建投资连续下行，与紧缩地方政府地产抵押融资密切相关。挥别过去的野蛮，这没问题，但历史遗留问题得解决。现在，卖地和地产开发，突然说要按新规则来玩儿了。对于储备的、正在建的、正在卖的项目，是个突然袭击。
所以，近期开发商不拿地了，新开工也大幅度下行，甚至连竣工的钱也没了。笔者认为，对老项目，不能抽贷，该给的融资还是要到位。这就是管理层所讲的全面准确理解房地产金融宏观审慎，全面准确理解“三线四档”融资规则。于是，近期地产贷款政策宽松了，额度有保障了。
央行说，10月份地产融资正常了。对开发商合理的开工项目，证件比较齐全的，该给的开发贷，还得投放。新老划断不是又一次纵容，而是彻底挥别过去。对新出让的土地和开发项目，必须要全面肃清规则，比如自有资金拿地、资金穿透、预售资金监管，房价地价联动，公建配套同步规划、优先供应。
重要的是，很多地方不能太过依赖土地，比如基建投资、平台融资、公共配套，甚至是机关事业单位“发绩效”，都靠卖地，这样又回到老路了。近期，第三轮卖地开启，出让门槛明显降低了，集中供地和优化出让规则形成的一些长效机制，貌似也被突破了，比如不再强调“地价-房价”联动，没有明确表示“购地资金来源”，降低预售门槛等，这不是一个好现象。
我们频繁听到的一句话，就是“没办法”，等着用钱的地方太多了，容忍不了短期的痛，都推给了长期来解决，推给未来去解决，这就麻烦了，这就是当下我国楼市困境的总根源！
